國(guó)務(wù)院10日發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》及其附件《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，對(duì)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革五大任務(wù)之一的“去杠桿”做出了戰(zhàn)略部署，特別是對(duì)前期爭(zhēng)議較多的“債轉(zhuǎn)股”提出了較詳細(xì)的指導(dǎo)原則。筆者認(rèn)為，這些文件為市場(chǎng)化、法治化解決我國(guó)企業(yè)高杠桿率問題提供了良好的頂層設(shè)計(jì)，能夠有效防范和降低金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)發(fā)展，而以長(zhǎng)期、穩(wěn)定為特征的保險(xiǎn)資金，能夠很好地配合政策實(shí)施并發(fā)揮積極作用。

助推供給側(cè)改革重要選擇

當(dāng)前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力猶存、轉(zhuǎn)型升級(jí)迫在眉睫、產(chǎn)能過剩較嚴(yán)重的特殊時(shí)期，高企的財(cái)務(wù)杠桿直接制約了我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、金融風(fēng)險(xiǎn)防范和資源優(yōu)化配置，需要從底線思維出發(fā)，主動(dòng)作為、提前防范。

一是通過降低企業(yè)杠桿促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。我國(guó)杠桿率較高的企業(yè)主要集中在國(guó)有企業(yè)特別是國(guó)有產(chǎn)能過剩企業(yè)，而產(chǎn)能過剩的根本原因在于產(chǎn)業(yè)集中度過低。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，化解產(chǎn)能過剩的重要手段是通過并購重組提高行業(yè)集中度，因此需要通過加強(qiáng)杠桿率考核、市場(chǎng)倒逼和債轉(zhuǎn)股等手段，加快低效企業(yè)甚至是“僵尸企業(yè)”的兼并重組、資產(chǎn)盤活和破產(chǎn)重組，促進(jìn)大型龍頭國(guó)有企業(yè)橫向和縱向整合，化解過剩產(chǎn)能，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。這也是落實(shí)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的應(yīng)有之義。

二是通過降低企業(yè)杠桿主動(dòng)防范金融風(fēng)險(xiǎn)。鑒于國(guó)內(nèi)債務(wù)水平在次貸危機(jī)后過快上升，而且主要集中于企業(yè)部門，盡管信用風(fēng)險(xiǎn)事件沒有出現(xiàn)大面積爆發(fā)，但仍存在一定程度的潛在風(fēng)險(xiǎn)。較高的杠桿率水平，導(dǎo)致企業(yè)部門在經(jīng)濟(jì)和利率波動(dòng)過程中，往往表現(xiàn)出脆弱性，只有采取未雨綢繆的理念，主動(dòng)作為、合理有序降低杠桿，才能有效抗擊未來無法預(yù)計(jì)的金融風(fēng)險(xiǎn)。

三是通過降低企業(yè)杠桿優(yōu)化資源配置�？紤]到高負(fù)債的國(guó)有企業(yè)中有相當(dāng)一部分屬于過剩產(chǎn)能行業(yè)，對(duì)其中的“僵尸企業(yè)”進(jìn)行破產(chǎn)重組，有利于釋放信貸和其它社會(huì)資源，將其優(yōu)先配置到國(guó)家鼓勵(lì)支持、有發(fā)展前景的產(chǎn)業(yè)，切實(shí)提升資源配置效能。

從國(guó)內(nèi)和國(guó)際經(jīng)濟(jì)背景來看，目前處于降杠桿重要的窗口期。從國(guó)內(nèi)看，2014年以前中央政府對(duì)地方政府各類不合規(guī)范的融資行為進(jìn)行了整頓和規(guī)范，以及通過地方債置換等手段降低其融資壓力。地方債務(wù)問題的解決，為企業(yè)部門特別是國(guó)有企業(yè)的降杠桿打下良好基礎(chǔ)。目前，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)在2015年“股災(zāi)”之后逐步平息，也為企業(yè)部門降杠桿創(chuàng)造了條件。從國(guó)際看，美聯(lián)儲(chǔ)逐步進(jìn)入加息周期，逆全球化為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇蒙上陰影。為防范可能的海外沖擊，同樣需要抓住當(dāng)前較為平緩的全球經(jīng)濟(jì)和政治環(huán)境，降低企業(yè)部門杠桿，提升經(jīng)濟(jì)整體的韌性。

市場(chǎng)化和法治化提供堅(jiān)實(shí)保障

由于“去杠桿”的主要對(duì)象以國(guó)有企業(yè)為主，再考慮到各級(jí)地方政府對(duì)經(jīng)濟(jì)較強(qiáng)的控制力，對(duì)于“債轉(zhuǎn)股”等“去杠桿”措施，社會(huì)各界也是心存疑慮，擔(dān)心“拉郎配”和“逃廢債”等道德風(fēng)險(xiǎn)。

從文件的具體內(nèi)容來看，政府對(duì)前期社會(huì)關(guān)切的問題顯然進(jìn)行了有效回應(yīng)。除傳統(tǒng)的兼并重組、存量資產(chǎn)盤活、債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、依法破產(chǎn)和發(fā)展股權(quán)融資外，還提出了完善公司治理、強(qiáng)化考核等手段，從微觀層面對(duì)杠桿率的過快上升提出了長(zhǎng)效性的抑制措施，同時(shí)對(duì)“債轉(zhuǎn)股”這樣的非常規(guī)手段通過指導(dǎo)意見的方式進(jìn)行了嚴(yán)格規(guī)范。在推進(jìn)降杠桿的基本原則方面，文件特別強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)化和法治化原則，并在配套政策方面，對(duì)參與降杠桿的各個(gè)主體提出了具有可操作性的具體要求，為順利有序推進(jìn)政策落實(shí)、防范各類道德風(fēng)險(xiǎn)提供了有力保障。

市場(chǎng)化原則方面，文件強(qiáng)調(diào)充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用和更好的發(fā)揮政府作用，在市場(chǎng)主體和政府之間區(qū)別定位，債權(quán)人和債務(wù)人等市場(chǎng)主體自主參與、自行協(xié)商、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自享收益，政府重在定政策、強(qiáng)監(jiān)管、保秩序。與此同時(shí)，文件對(duì)“債轉(zhuǎn)股”實(shí)施更是提出了諸多市場(chǎng)化要求。通過市場(chǎng)化措施，保證了參與“降杠桿”特別是“債轉(zhuǎn)股”實(shí)施的專業(yè)性、競(jìng)爭(zhēng)性和盈利性，增強(qiáng)了實(shí)施機(jī)構(gòu)參與積極性，有利于其發(fā)揮自身的專業(yè)優(yōu)勢(shì)，根據(jù)不同企業(yè)特點(diǎn)，靈活運(yùn)用不同融資安排和風(fēng)控手段，有效推進(jìn)政策措施落實(shí)。

法治化原則方面，強(qiáng)調(diào)依法依規(guī)開展“降杠桿”工作，政府與各市場(chǎng)主體都要嚴(yán)格依法行事，尤其要注重保護(hù)債權(quán)人、投資者和企業(yè)職工合法權(quán)益。加強(qiáng)社會(huì)信用體系建設(shè)，防范道德風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)厲打擊逃廢債行為，防止應(yīng)由市場(chǎng)主體承擔(dān)的責(zé)任不合理地轉(zhuǎn)嫁給政府或其他相關(guān)主體。明確政府責(zé)任范圍在于制定規(guī)則，完善政策，依法監(jiān)督，維護(hù)公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)秩序，保持社會(huì)穩(wěn)定，做好職工合法權(quán)益保護(hù)等社會(huì)保障工作，“不兜底、不強(qiáng)制、不免責(zé)”，提出不能“債轉(zhuǎn)股”的“黑名單”，確保債轉(zhuǎn)股在市場(chǎng)化、法治化軌道上平穩(wěn)有序推進(jìn)。法治化的原則和措施，為“降杠桿”提供了堅(jiān)實(shí)制度保障。

險(xiǎn)資在“降杠桿”中大有可為

保險(xiǎn)資金具有長(zhǎng)期、穩(wěn)定的特征，能夠較好地契合“降杠桿”政策實(shí)施對(duì)資金的逆周期需求。近年來，保險(xiǎn)資金規(guī)�？焖僭鲩L(zhǎng)、投資范圍逐步放開以及投資能力持續(xù)提升，未來在“降杠桿”政策實(shí)施中將大有可為。

保險(xiǎn)資金契合政策實(shí)施對(duì)資金的逆周期需求。金融機(jī)構(gòu)參與“降杠桿”政策落實(shí)，本質(zhì)而言是一種逆周期投資行為，要求金融機(jī)構(gòu)的資金能夠跨越經(jīng)濟(jì)周期。保險(xiǎn)、養(yǎng)老、社保等機(jī)構(gòu)資金，具有長(zhǎng)期性和穩(wěn)定性特征，能夠很好地契合這一要求。從海外機(jī)構(gòu)來看，保險(xiǎn)、養(yǎng)老、社保等機(jī)構(gòu)為從事兼并重組、杠桿收購、不良資產(chǎn)處置等投資行為的私募股權(quán)機(jī)構(gòu)提供了大量資金，而“降杠桿”中的許多投資與私募股權(quán)基金的投資相類似。

保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展為參與政策落實(shí)提供有效保證。從資金規(guī)�？�，根據(jù)保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，到“十三五”末，保險(xiǎn)總資產(chǎn)規(guī)模將超過25萬億元，未來將存在大量的資產(chǎn)配置需求，保險(xiǎn)行業(yè)有充分的積極性發(fā)掘“降杠桿”政策落實(shí)中的投資機(jī)會(huì)。從保險(xiǎn)資金運(yùn)用政策看，2012年以來隨著保險(xiǎn)新“國(guó)十條”等政策的不斷放開，保險(xiǎn)資金可運(yùn)用范圍從傳統(tǒng)的公開市場(chǎng)和基礎(chǔ)設(shè)施，擴(kuò)大到私募股權(quán)、創(chuàng)投基金等領(lǐng)域，在參與“降杠桿”投資方面不存在政策障礙。從保險(xiǎn)投資能力看，“十二五”期間，各大保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司在股權(quán)投資、創(chuàng)投基金等領(lǐng)域建立了專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)，形成了較強(qiáng)的另類投資能力，為參與“降杠桿”實(shí)施中的投資提供了能力保證。

保險(xiǎn)資金參與“降杠桿”大有可為。文件的出臺(tái)，不但為國(guó)內(nèi)企業(yè)部門“降杠桿”指明了路徑，而且通過市場(chǎng)化和法治化原則，較好地解決了政府與市場(chǎng)不分帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)問題，打消社會(huì)和金融機(jī)構(gòu)對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的疑慮。具有長(zhǎng)期和穩(wěn)定特征的保險(xiǎn)資金，以自身積累的專業(yè)能力，通過有效的逆周期投資，獲取合理長(zhǎng)期回報(bào)，不但解決自身資產(chǎn)配置問題，還將有效助力國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展，在參與政策實(shí)施過程中一定大有可為。