就在公募基金將機(jī)構(gòu)資金視為未來十年亟待開發(fā)的富礦并積極爭搶之時(shí)，陽光私募基金也同樣眼饞這塊大蛋糕。

7月底，15家私募機(jī)構(gòu)參加了基金業(yè)協(xié)會(huì)在京舉辦的私募基金對(duì)接銀行委外資金專題座談會(huì)。部分業(yè)內(nèi)知名的私募人士曾公開表示希望能找到更多機(jī)構(gòu)資金。

在調(diào)查走訪中，記者發(fā)現(xiàn)，有部分量化類和債券類私募，逐漸開始有這個(gè)底氣——只接機(jī)構(gòu)的錢，不用跑渠道、發(fā)行產(chǎn)品。其唯一目標(biāo)，就是維護(hù)這些客戶。

根據(jù)火山財(cái)富大量調(diào)查顯示，從去年下半年開始，特別是今年以來，機(jī)構(gòu)資金在私募管理資金中的占比不斷提升，部分私募管理的機(jī)構(gòu)資金占比已超過五成，有的甚至達(dá)到100%，私募資金來源機(jī)構(gòu)化的趨勢越發(fā)明顯。

那么，這種變化背后的原因是什么？機(jī)構(gòu)為何會(huì)越來越愿意讓私募打理自己口袋里的銀子呢？來看火山財(cái)富的調(diào)查。

●私募的洪荒之力：機(jī)構(gòu)資金占比提升明顯

熊市中，陽光私募產(chǎn)品中主打股票的單多頭產(chǎn)品還是很難賣，尤其是2015年下半年以來。

“現(xiàn)在單只股票類多頭產(chǎn)品能賣1億到2億元，就已經(jīng)很不錯(cuò)了，能賣上3億到4億元就可以直接慶祝了。”滬上某券商銷售機(jī)構(gòu)人士向火山財(cái)富表示。

盡管A股目前沒有太明顯的賺錢機(jī)會(huì)，但債券類和量化對(duì)沖類私募產(chǎn)品卻十分暢銷。一位專做量化對(duì)沖的私募投資總監(jiān)就曾對(duì)火山財(cái)富感慨道，當(dāng)行情不好時(shí)，他們的規(guī)模反而增長明顯，不過這看上去非常令人羨慕的事情，在他看來，卻成了一種美好的煩惱。

該投資總監(jiān)進(jìn)一步表示，“現(xiàn)在有錢人越來越多，100萬的門檻對(duì)于不少投資者其實(shí)并不算高，規(guī)模雖然上去了，但客戶太過分散，每位客戶的認(rèn)購金額大多集中在100萬到300萬元，所以最后，我們一二十人的團(tuán)隊(duì)，可能要面對(duì)上千位客戶，溝通成本太大。我們更傾向于有更多千萬級(jí)別以及擁有大資金的客戶，這樣就能有更多精力專注產(chǎn)品運(yùn)作�！�

前幾天，當(dāng)火山財(cái)富再跟這位投資總監(jiān)交流時(shí)，他表示，“目前管理的30多億資金中，來自機(jī)構(gòu)資金的占比達(dá)到20%~30%，今年以來有明顯提升�！憋@然，機(jī)構(gòu)客戶占比的攀升正在逐步改變這些私募的客戶結(jié)構(gòu)，而像他們這樣，今年以來機(jī)構(gòu)資金占比明顯增加的情況，在其他一些中大型私募中也逐漸增多。

滬上另一家同樣主做量化對(duì)沖的大型私募市場人士也表示，“現(xiàn)在確實(shí)有這個(gè)趨勢，大型機(jī)構(gòu)、銀行委外以及FOF資金都有流向私募，我們公司這個(gè)比例隨著規(guī)模的增加也在不停地漲，具體比例還沒仔細(xì)算過，但是30%肯定是有的�！�

火山財(cái)富初步了解發(fā)現(xiàn)，北京一家成立于2011年的私募公司，截至6月底，目前資產(chǎn)管理規(guī)模已位于行業(yè)內(nèi)的第一梯隊(duì)。由于專注債券市場，其管理的資金100%來自機(jī)構(gòu)，沒有承接任何的散戶市場。

同樣，在部分私募中，機(jī)構(gòu)資金的占比要接近或超過5成。

滬上某私募基金合伙人表示，公司目前量化對(duì)沖類資產(chǎn)總規(guī)模有50多億元，其中七成來自機(jī)構(gòu)資金，債券類資產(chǎn)管理規(guī)模也有60億元，機(jī)構(gòu)資金占比超過五成。另外，北京的一家大型私募市場部人士也向火山財(cái)富坦言，“我們目前機(jī)構(gòu)資金的占比大概不到50%。”

另據(jù)玄甲資管研究院不完全統(tǒng)計(jì)，在2009年~2015年七年的研究區(qū)間，機(jī)構(gòu)資金占私募在管規(guī)模中的平均比重呈穩(wěn)步提升的態(tài)勢，經(jīng)測算，依次為11.54%、13.73%、15.17%、20.04%、31.94%、39.57%和52.14%，在2015年，機(jī)構(gòu)投資者資金占比高峰曾達(dá)62.42%。

玄甲金融投研總監(jiān)衷亞成表示，“隨著2012年上半年我國資管行業(yè)迎來新一輪監(jiān)管放松，尤其體現(xiàn)在擴(kuò)大投資范圍、降低投資門檻及減少相關(guān)限制方面，使得銀行、保險(xiǎn)、券商、信托、基金公司、三方財(cái)富公司加上互聯(lián)網(wǎng)金融及其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)逐步淡化了行業(yè)壁壘，使得各類機(jī)構(gòu)都想在大資管時(shí)代分‘一杯羹’。”

“上述情況集中表現(xiàn)在2013年，較2012年機(jī)構(gòu)資金占比呈爆發(fā)性增長，后期隨著2014年以來的降準(zhǔn)降息、創(chuàng)新量化貨幣工具等一系列寬松貨幣政策的實(shí)施，市場資金為獲取高收益具有向金融機(jī)構(gòu)集中的傾向，由專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)管理，進(jìn)而造成機(jī)構(gòu)投資者在私募基金中比重逐步加大。”衷亞成進(jìn)一步指出。

●機(jī)構(gòu)資金構(gòu)成：主體多元化

在機(jī)構(gòu)投資者占比不斷加大的情況下，機(jī)構(gòu)投資者的主體也在悄悄發(fā)生改變。

廣州某私募人士告訴記者，“幾年前，私募基金機(jī)構(gòu)投資者主要為信托、家族資金、銀行私行、集團(tuán)財(cái)務(wù)公司等，現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者主體逐漸朝多元化方向發(fā)展，除上述機(jī)構(gòu)之外，其他機(jī)構(gòu)資金有來自于FOF/ MOM機(jī)構(gòu)、國企、保險(xiǎn)、銀行委外、券商（期貨）資管、基金公司及資產(chǎn)管理子公司、第三方財(cái)富公司等�！�

目前私募中的機(jī)構(gòu)投資者類型，業(yè)內(nèi)比較認(rèn)同的有三種：其一是保險(xiǎn)資管行業(yè)；其二來自銀行的資產(chǎn)管理基金，也就是銀行委外資金；其三包括券商的自營或者資管。剩下的則主要是上市公司、財(cái)務(wù)公司、大型企業(yè)等。

不過上海某私募公司的市場人士告訴火山財(cái)富：“根據(jù)保監(jiān)會(huì)的相關(guān)規(guī)定，保險(xiǎn)資金可以投資私募股權(quán)基金，而投資私募證券類基金并沒有相關(guān)文件，即是不被允許的。以前保險(xiǎn)資金投資這種證券類私募基金打的擦邊球，走的是投顧模式，用基金子公司做管理人，用私募管理人來當(dāng)投資顧問。而且做保險(xiǎn)公司的也只有幾家。現(xiàn)在保監(jiān)會(huì)查得比較嚴(yán)，保險(xiǎn)資金可能短期內(nèi)沒有辦法將資金投到證券類私募基金�！�

該市場人士進(jìn)一步表示，至于銀行委外，現(xiàn)在也是私募公司最為看重的一塊業(yè)務(wù)，不管用FOF、MOM或是其他形式。

現(xiàn)在銀行流行的是做FOF，即成立基金，投向不同類型私募，比如做量化的、債券的、股票多頭的，以降低風(fēng)險(xiǎn)，獲取較好回報(bào)。

對(duì)此，北京一家大型公募市場部人士分析道，“之前銀行的錢很多是投向基建、房地產(chǎn)等項(xiàng)目，但今年經(jīng)濟(jì)形勢不好，投給實(shí)業(yè)可能會(huì)有很多錢收不回來，使得銀行一部分資金把注意力集中在一些投資能力強(qiáng)的私募上，這是銀行資金第一次大規(guī)模進(jìn)入私募行業(yè)。從銀行方面看，目前銀行的委外業(yè)務(wù)，大銀行相對(duì)成熟，小銀行還在建設(shè)當(dāng)中。其中發(fā)展最快的是債券業(yè)務(wù)，因?yàn)殂y行對(duì)債券業(yè)務(wù)的體系相對(duì)比較熟悉。而股票、股權(quán)業(yè)務(wù)都比較少，股票相對(duì)比股權(quán)多一點(diǎn)。”

除了保險(xiǎn)和銀行，券商、大型企業(yè)、財(cái)務(wù)公司等機(jī)構(gòu)也都把目光瞄向了私募，上述因客戶分散而煩惱的私募投資總監(jiān)就表示，在他們的機(jī)構(gòu)投資者中，除了銀行委外、FOF資金外，還有大型企業(yè)。上海另一家規(guī)模在30億左右的私募，其董事總經(jīng)理也向火山財(cái)富說道，“我們的機(jī)構(gòu)資金一直在10%左右，主要來自于券商和財(cái)務(wù)公司�！�

值得關(guān)注的是，在前面所提及的機(jī)構(gòu)中，不管是來自銀行還是券商等，都開始采用FOF的投資形式，這也是今年以來最為明顯的變化之一。據(jù)火山財(cái)富了解，國內(nèi)某大型券商最近也開始發(fā)行自己的FOF基金，然后再投向私募基金，而市場上許多專做FOF的私募機(jī)構(gòu)也提到了他們資金來源多元化，上述廣州某私募人士就表示，“我們主要做FOF，資金來源比較多，也比較雜�！�

●銀行合作模式：安全墊模式與FOF盛行

這種委托機(jī)構(gòu)主體的多元化，往往帶來要求的多樣化。

首先體現(xiàn)在產(chǎn)品類型方面，隨著去年下半年以來市場行情的持續(xù)疲弱，對(duì)接單邊做多的私募產(chǎn)品減少，而量化對(duì)沖和債券型產(chǎn)品成了香餑餑。這也成為銀行委外資金在今年突出的亮點(diǎn)之一。

有私募市場人士就向火山財(cái)富表示，“之前銀行也想做證券類私募，去年股市大幅調(diào)整后就暫停了，所以銀行的FOF和MOM對(duì)接單邊做多的私募基金比較少，他們主要投一些量化對(duì)沖類產(chǎn)品和債券類產(chǎn)品，這種產(chǎn)品安全系數(shù)高。”

深圳某私募人士表達(dá)了同感，“今年我也注意到確實(shí)有很多期貨公司等機(jī)構(gòu)，拿著錢找私募做量化對(duì)沖產(chǎn)品。今年最火爆的產(chǎn)品類型應(yīng)該是債券和量化對(duì)沖，其中債券都是5億、10億元起步，盡管這兩種類型產(chǎn)品想要獲得高收益也面臨壓力�！�

不過，這兩類產(chǎn)品在規(guī)模上有些區(qū)別，滬上某私募量化人士指出，“目前私募機(jī)構(gòu)承接的主要是債券，股指期貨停掉以后，沒有體量那么大的量化策略。即使今年CTA很火熱，市場容量也不大，機(jī)構(gòu)對(duì)量化接受程度沒有那么高，我們手中的量化策略也只有一家機(jī)構(gòu)，事實(shí)上現(xiàn)在做純量化策略的很少。做得最好的量化對(duì)沖機(jī)構(gòu)，頂多也就10億到20億元，圈內(nèi)比較有名的一家量化對(duì)沖機(jī)構(gòu)，其對(duì)外表示自己管理的機(jī)構(gòu)資金為十幾億元，這已是業(yè)內(nèi)最高水平了。CTA類產(chǎn)品，不加杠桿中規(guī)中矩今年以來收益有10%以上，是比較符合銀行需求的�！�

除了在產(chǎn)品類型第一關(guān)做好風(fēng)控，產(chǎn)品本身的設(shè)計(jì)也開始有所不同，之前可能委托管理需要私募跟投，如今不少機(jī)構(gòu)委托管理都要求私募也要出部分錢，也就是安全墊模式。

另據(jù)火山財(cái)富了解，以往證券類私募產(chǎn)品，跟投模式有兩種：如果私募?xì)v史業(yè)績比較好，按照20：1，銀行出1億元，私募跟投500萬元；如果條件不是那么好，比例就是10：1，銀行出1億元，私募跟投1000萬元。

某私募人士指出，“銀行去年給的資金很多是裸投，今年銀行改變方式了，我投錢但要采用安全墊的模式。這種模式就是，銀行給你9000萬元，私募基金公司自己出1000萬元，湊成1億元，平倉線設(shè)置到0.85元，這樣一旦出現(xiàn)虧損就先虧損你的10%。剩下5%才是虧損銀行的，這種條件下才能進(jìn)入銀行的觀察名單。”

“如果表現(xiàn)好，后面銀行才會(huì)給出裸錢，即從0開始風(fēng)險(xiǎn)全部由銀行來承擔(dān)。銀行現(xiàn)在是又想給私募錢又不敢給，所以弄出個(gè)安全墊模式，將雙方利益捆綁在一起。這也是在去年大跌后開始的，私募公司以前還可以象征性跟投。安全墊這種模式對(duì)私募來說就是假劣后，漲的時(shí)候沒有分多少，就是銀行給個(gè)機(jī)會(huì)，要不要隨便你。安全墊模式下，比較普遍的是，漲上去收益和銀行三七開，銀行七成，私募管理人三成。而以往這種安全墊模式下，業(yè)內(nèi)通行的模式是五五分成比例�！痹撍侥既耸窟M(jìn)一步指出。

雖然條件越來越多，提成反而降低，但是就是這種安全墊模式下，私募基金管理人也很愿意。有私募人士透露，“因?yàn)檫M(jìn)入這個(gè)考核名單，后面一旦市場行情好轉(zhuǎn)，資金對(duì)接就會(huì)比較快。目前大家最想進(jìn)入的考核名單的銀行就是工行和招行。機(jī)構(gòu)自身的優(yōu)勢很明顯，溝通成本低，有效率、規(guī)模大，更有專業(yè)性�！�

●效仿境外市場：一線私募主攻機(jī)構(gòu)？

既然機(jī)構(gòu)資金這么受私募的歡迎，同時(shí)機(jī)構(gòu)也有這方面的需求，未來私募會(huì)不會(huì)演變成主要以機(jī)構(gòu)為主體的理財(cái)市場呢？特別是那些投研實(shí)力位于一線，且在某些細(xì)分行業(yè)具備推突出實(shí)力的私募管理公司。

先來看下大洋彼岸成熟市場的私募發(fā)展情況。

根據(jù)去年底美國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的首份私募基金行業(yè)統(tǒng)計(jì)報(bào)告，美國私募基金的第一大投資者還是私募基金，投資規(guī)模達(dá)到1.35萬億美元，占比達(dá)到20.2%，也就是說，美國私募基金的投資資金五分之一來自私募FOF。美國的個(gè)人投資者投資規(guī)模達(dá)到0.74萬億美元，非美國的個(gè)人投資者投資規(guī)模為0.19萬億美元，合計(jì)占比13.9%。其他主要投資者包括政府養(yǎng)老金、企業(yè)養(yǎng)老金、基金會(huì)、保險(xiǎn)公司、主權(quán)財(cái)富基金、銀行、證券公司等。

可見，在美國私募基金的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，主要是長期資金。即使是個(gè)人投資者也一般為富豪階層，普通的富裕家庭往往通過私募FOF投資私募基金，中產(chǎn)階級(jí)基本無緣私募基金。

我國的私募基金合格投資者雖然法定條件高于美國，但是投資者結(jié)構(gòu)與美國有很大不同，呈現(xiàn)散戶化、短期化的特點(diǎn)。私募基金主要通過銀行、券商、信托、第三方銷售機(jī)構(gòu)等渠道銷售，導(dǎo)致私募基金的持有人高度分散，以個(gè)人投資者為主。一些私募基金無法兌付后，還會(huì)出現(xiàn)較大糾紛。

另外，我國還很少有個(gè)人投資者通過FOF投資私募資金。我國私募基金的投資資金主要是1~2年的短期資金，市場隱含預(yù)期收益率在10%左右，投資者周期在10年以上的養(yǎng)老金和保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)資金配置私募基金的比例不高。

不過，隨著FOF基金逐步興起，機(jī)構(gòu)資金不斷往私募流入，未來私募中機(jī)構(gòu)資金比例進(jìn)一步提高已成必然趨勢，私募需要做的顯然就是自身管理能力的提升。

上述滬上大型量化對(duì)沖機(jī)構(gòu)市場部人士就向火山財(cái)富表示，“如果要有實(shí)力去做這些機(jī)構(gòu)資金的投顧，也并沒有那么容易，機(jī)構(gòu)會(huì)更加謹(jǐn)慎，它會(huì)考量的維度會(huì)更加多，不過我們也覺得這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)會(huì)更科學(xué)。”

在此次調(diào)查中，火山財(cái)富也已經(jīng)注意到，有部分量化類和債券類私募公司，開始有這個(gè)底氣，那就是只承接機(jī)構(gòu)資金，不用跑渠道、發(fā)行產(chǎn)品，主要任務(wù)就是服務(wù)好機(jī)構(gòu)客戶。

“參照境外市場發(fā)展，未來好的私募基金管理公司，它就是只接機(jī)構(gòu)的錢不接散戶的錢。散戶想投資它們，可以去買FOF或者養(yǎng)老基金，中國未來也許也會(huì)走上這兩條路�！币晃凰侥既耸咳绱苏雇�。