財務(wù)投資者在公司里享受的特惠待遇,反映了對企業(yè)成長中特殊風(fēng)險的承擔(dān);但這種歷史貢獻(xiàn)不必以公司治理的法律秩序為代價。 “新三板”的運(yùn)營者——全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司8日發(fā)布了一項新的《掛牌公司股票發(fā)行常見問題問答》,對股份認(rèn)購協(xié)議中具有特殊條款的公司提出了監(jiān)管要求。主旨在于重申同股同權(quán),反對“超級股東”,現(xiàn)有股東不得通過約定對公司施加義務(wù),不得改變董事會運(yùn)作的法定模式等。 由于自身的商業(yè)屬性,待上和已上新三板的公司在股東權(quán)利的特殊安排上向來有“不懈的追求”。由于我國滬深交易所主要還是為成熟企業(yè)“錦上添花”,而新三板則旨在締造更多為初創(chuàng)企業(yè)“雨中送傘”的資本平臺。然而,初創(chuàng)企業(yè)雖然增長潛力大,夭折率也很高。有的已上新三板的公司股東不過數(shù)十人,交投寡淡,定向發(fā)行再融資其實(shí)還是在依靠私募融資。故而,創(chuàng)業(yè)者和投資者之間做出一些特殊安排,來實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展與資本家利益之間的平衡頗為常見。 本著合同自治精神,這些特殊約定如果只是股東間,從商事法的角度看都應(yīng)該有效。雙方自愿簽訂,自有利弊評估,外人包括法院無須糾結(jié)、也無法審查其是否實(shí)質(zhì)公平。 但新三板公司畢竟是公眾公司,股份在法律上自由流通。既定數(shù)額的利潤分配是股東對自益權(quán)的“分大餅”,與公司利益無涉。可治理權(quán)屬于股東共益權(quán),不應(yīng)在現(xiàn)有股東間私相授受。股東通過事前約定,強(qiáng)制公司在未來進(jìn)行或不進(jìn)行分紅等權(quán)益分派、限制公司未來股票發(fā)行融資價格等,破壞了公司人格獨(dú)立和新進(jìn)股東的權(quán)益。事前約定特定股東具有特殊權(quán)力,如不經(jīng)選舉直接派駐特定董事,對董事會決議具有一票否決權(quán),顛覆了《公司法》要求的、久經(jīng)市場考驗的一般治理模式,不利其他股東權(quán)益。即便此類安排予以事先公示,也給潛在的外部投資者造成不低的辨識成本,不利交易效率。 換言之,財務(wù)投資者等股東在公司里享受的特惠待遇,反映了對企業(yè)成長中特殊風(fēng)險的承擔(dān)。但這種歷史貢獻(xiàn)可通過股權(quán)升值和其他股東的擔(dān)保得到彌補(bǔ),不必以公司治理的法律秩序為代價,更不應(yīng)損害后續(xù)投資者的利益。正如最高法院2012年在“對賭協(xié)議第一案”海富投資公司案中強(qiáng)調(diào)的,股東之間的關(guān)系和股東與公司之間的關(guān)系需要厘清。 全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的《常見問題回答》也基本上遵循了這個路徑,一方面,尊重、維護(hù)了初創(chuàng)公司股東間的利益和風(fēng)險交換,創(chuàng)業(yè)者等老股東可以通過對賭、估值調(diào)整、回購等形式對新投資者予以貨幣或股權(quán)方面的補(bǔ)償與擔(dān)保。 另一方面,同類股東擁有相同的權(quán)利,股東能處置自身權(quán)利。故本輪認(rèn)購方不可自動享有下一輪認(rèn)購方的發(fā)行條件,也不能有凌駕公司法、破產(chǎn)法的優(yōu)先清算權(quán)。特定股東的特殊權(quán)利不應(yīng)滲透到公司治理層,侵蝕公司獨(dú)立人格對所有股東和債權(quán)人的保障機(jī)能。 同時,民事關(guān)系和監(jiān)管關(guān)系也需區(qū)分對待。初創(chuàng)公司中的種種股東優(yōu)先權(quán)約定既有發(fā)生在新三板掛牌前,也有發(fā)生在掛牌后的。全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的監(jiān)管和清理則集中在掛牌和掛牌后再融資的審查階段,平時則大體維持在“不告不理”的狀態(tài)。 □繆因知(中央財經(jīng)大學(xué)法學(xué)院副教授) |
|Archiver|手機(jī)版|小黑屋|臨汾金融網(wǎng) ( 晉ICP備15007433號 )
Powered by Discuz! X3.2© 2001-2013 Comsenz Inc.